无锡振华深耕汽车零部件冲压、模具、分拼总成业务，深度绑定上汽集团。公司于2023年新并表选择性精密电镀业务，成为联合电子在中国境内唯一的合格供应商，电镀业务毛利率高达80%。伴随着增量客户特斯拉、理想汽车持续放量，公司收入与利润有望迎来加速成长。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.49亿/3.53亿/3.94亿元，同比分别+207.3%/+42.0%/+11.5%，截至2023/12/26日收盘价对应PE分别为23.3/16.3/14.7倍。我们参考可比公司后给予公司2024年21倍PE，目标市值74亿元，对应目标价30元，首次覆盖，给予“买入”评级。

  ▍深度绑定大客户，受益汽车出海红利。据中汽协数据，2023年10月上汽集团出口整车达10万辆，同比+35.3%，1-10月累计出口86万辆，同比+25.9%，出口量稳居全市场第一。公司深度绑定上汽集团，据公司招股说明书披露，2020年公司冲压/分拼总成/模具业务收入中上汽集团的占比分别为20.98%/14.57%/4.92%，上汽集团总计贡献收入5.73亿元，占比40.47%。公司郑州工厂和宁德工厂分别为上汽乘用车郑州工厂和宁德工厂的唯一车身分拼总成加工业务供应商，据公司2023年半年度报告，2023H1两基地合计实现盈利收入2.36亿元，同比高增56.0%。伴随着以上汽为代表的中国汽车厂商出海提速，公司作为零部件供应商有望持续受益。

  ▍新能源客户持续放量，公司未来成长可期。据公司公告，目前公司新能源汽车客户包含特斯拉、理想汽车、上汽智己等，据特斯拉与理想汽车官方数据，2022年特斯拉和理想汽车销量分别为131.39万/13.32万辆，同比分别+40.3%/47.2%，进入2023年理想汽车销量持续高增，前10月销量为28.46万辆，同比高增193.0%。据乘联会数据，前10月中国市场特斯拉与理想销量市占率分别为11%/4%，分别位居市场第二和第五。公司子公司上海恒伸祥专门负责对接特斯拉和上汽智己，据公司公告，2023H1上海恒伸祥分别实现盈利收入和净利润10277.23万/896.21万元，同比分别+79.7%/+1204.3%，未来有望持续放量。

  ▍新增电镀业务，高利润提振公司整体盈利能力。公司已于2023年完成对无锡开祥的收购，交易对方承诺标的公司在2023/2024/2025年实现扣非后归母净利润分别为7819万/8163万/8330万元。据公司公告，联合电子在国内高压电喷系统处绝对领头羊，市占率超50%，无锡开祥是联合电子高压电喷镀铬加工在国内的唯一供应商，市场占有率也达到50%以上。由于无锡开祥在境内显著的竞争优势与壁垒，盈利水平始终保持高位，2022H1无锡开祥实现盈利收入和净利润分别为6146万/3656万元，毛利率和净利率分别为81.7%/59.5%，伴随着营收规模进一步向上，我们预计将继续提振公司整体盈利能力。

  ▍风险因素：主要客户订单下滑风险；新客户开拓与业务放量没有到达预期风险；新进入者导致市场之间的竞争加剧风险；原材料价格大大波动风险；新技术应用导致原有业务需求下滑风险。

  ▍盈利预测、估值与评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.49亿/3.53亿/3.94亿元，同比分别+207.3%/+42.0%/+11.5%，受益于新并表的电镀业务的高利润属性，我们预计未来2-3年公司净利润有较大增长空间，截至2023/12/26日收盘价对应PE分别为23.3/16.3/14.7倍。采用PE估值法，选取类似的从事汽车零部件冲压模具&压铸业务并进入新能源汽车供应链的瑞鹄模具、嵘泰股份、美利信，和同样从事电镀业务的东威科技作为可比公司，现已进入2023年年末估值向2024年切换，可比公司2024年Wind一致预期PE均值为21.28倍，我们给予公司2024年21倍PE，目标市值74亿元，对应目标价30元，首次覆盖，给予“买入”评级。

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